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船舶与海洋工程设备行业研究报告2009
本质而言，造船业具有类大宗商品属性、周期滞后性及强周期性，行业的“繁荣-衰退”的剧烈波动不可避免，因此把握供给与需求的“时间差”是投资的关键。造船业投资最好的时点来自：需求强劲飙升而供给弹性小。
然而，目前我们在周期中所处的位置为：由衰退期迈向萧条期。
在当前的时点下，造船股中长期前景取决于供给，而短期取决于需求。供给过剩决定造船股股价只有波段型机会，而无趋势上涨的机会；由需求端传导至海运费可带来造船股的交易型机会。
我们总结了四大因素是构成上轮海运及造船业的超级周期的原因：全球化的深入发展带来全球经济的繁荣；中国崛起在体量和速度上对全球经济的深入影响；长达二十年的低位徘徊让造船业面对突然而至的需求措手不及；投机需求在造船及航运业的推波助澜的作用。
展望未来，需求端的全球化和中国崛起的因素犹存，我们认为这是此轮超级周期与70年代的不同之处，但过剩的供给是悬在行业上方的达摩克利斯之剑，而在行业低迷时投机需求已不复存在。2012年前造船及航运业面临的首要问题是消化行业过剩的订单，从而为下一轮景气做好准备。
在我们相对乐观的运力控制假设下，2010年后油轮及集装箱船的运力供给增速略大于需求，而散货船的供需态势仍有所恶化。同时，我们预计2012年时，行业才完成过剩订单的消化，届时三大船型的在手订单占运力14%左右，与超级大周期的起点相当。
我们预计2009年三大船型平均新增订单同比下滑80%以上，2010年由于船价企稳，新增订单可望回升10%~15%，但由于绝对量仍处于低位，新增订单对造船股股价不具以往的影响力；
2009年~2012年间将是拆船的高峰，在3~4年间行业将拆借现有14%的25年以上船龄的运力，平均每年拆船量占现有运力3%以上；.鉴于当前大部分船型船价已较07、08年下滑30%以上，我们预计全行业在09~12年将有20%以上的订单被取消，约30%的订单被推迟。
我们认为BDI指数仍对造船股股价有指引作用，而BDI指数更多的取决于需求端。此外，需求端最差时期已经过去，2010年全球海运需求将大幅回升。在全球经济复苏的大背景下，我们预测以吨位计的全球贸易量在09、10年分别增长-4.3%、4.9%；09-13年复合增长率为3.63%。
对于A股上市造船公司而言，在船市萧条时享有两个重要的机遇：1）全球造船中心向中国转移的趋势不可逆转；2）国内船企将在整合中提高集中度。无论从哪个方面看，国有的大型船厂都是其中最大的受益者。
未来几年，在行业下行之时给予PB估值更为合理；同时考虑到上市船企的表现将好于行业本身，因此我们认为2010年A股造船股的合理交易区间为2~4倍PB，与历史平均水平相当，但高于国际同类可比公司。（国金证券研究所 张昊） |
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发表于 2009-12-10 20:15
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